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Eine Einführung in die Börsenpsychologie

Nur ein kleiner Teil der Anleger verdient an der Börse richtig Geld. Der Großteil der Anleger hat selbst während der Jahrhunderthausse zwischen 1982 und Mitte der 1990er Jahre kaum oder gar keine Performance gemacht und blieb weit hinter den Kursanstiegen der bekannten Aktienindizes zurück.

Aber es kam noch schlimmer, denn die meisten dieser sehr bescheidenden Gewinne aus der Zeit des „Neuen Marktes" wurden in den vergangenen 12 Jahren, also seit Beginn der Aktienbaisse im Jahre 2000, zunichte gemacht. Einige verwandelten sich sogar in Verlustpositionen.

Ein altes Börsensprichwort sagt: „In Bullenmärkten ist jeder ein Finanzgenie"

Dieses Sprichwort schrieben sich die Discount-Broker zu Zeiten des „Neuen Marktes" auch auf die Fahnen. Jedem ihrer Kunden vermittelten sie das Gefühl, ein erfolgreicher Börsenexperte zu sein. Damals wurde der Begriff „Hausfrauen-Hausse" geprägt. Er bedeutete nichts anderes, als das sich jetzt auch Hausfrauen, die bis dato nichts mit der Börse zu tun hatten, zu Börsenexperten erklärten.

Doch nicht nur die Privatanleger fühlten sich sehr sicher, auch Analysten achteten nicht mehr auf die Warnsignale. 1999 war Claus Vogt bei einer Großbank tätig. Er sollte eine Studie über den damaligen Marktführer Consors verfassen und kam zu dem Ergebnis, dass die Aktie dramatisch überbewertet war. Diese Studie durfte er aber nicht veröffentlichen. Daraufhin verließ er die Bank.

Selbst die Finanz-Analysten missachteten die Warnsignale

Seine Studie stellte sich dann sehr schnell als richtig heraus, denn die Aktienblase platzte schon sehr bald und alle prognostizierten Gewinne - insbesondere auch die des Discountbrokers -lösten sich in Luft auf.
In Bärenmärkten ist die Prognose von Börsenentwicklungen und Aktienkursen schon wesentlich schwieriger. Hier trennt sich sehr schnell die Spreu vom Weizen. In der Zeit der riesigen Spekulationsblase bis hin zu ihrem Platzen waren Unwissenheit und Ignoranz die besten Eigenschaften, um den Tanz auf dem brodelnden Vulkan bedenkenlos weiterzuführen. Schnell war die Party jedoch vorbei, als der Vulkan ausbrach und die „Finanzgenies" in die Versenkung schickte. Ihre Zufallsgewinne wurden sehr schnell zu Verlusten.

In Bärenmärkten verschwinden sogenannte „Finanzgenies" schnell in der Versenkung

Die Stimmung kippte und die Gefolgschaft wendete sich anderen „Helden" zu. In dieser Situation waren die „Finanzgenies" schnell dabei, Sündenböcke für ihre Fehler zu suchen, statt sich selbst verantwortlich zu fühlen.

Dieses eben beschriebene Phänomen findet sich in der Finanzmarktgeschichte immer wieder. Hier kommt die Psychologie der Massen zum Tragen, die sich nicht durch ökonomische Theorien erklären lässt.

Anleger sind Herdentiere

Massenpsychologische Stimmungsschwankungen erfassen nicht nur Privatanleger, auch Institutionelle Investoren neigen dazu, mit der Herde zu laufen. So gelingt es den wenigsten Fondsmanagern, ihre Benchmark über einen kompletten Hausse-Baisse-Zyklus zu schlagen.

Ein Grund für dieses schlechte Ergebnis ist das Festhalten an der an Universitäten ersonnenen modernen Finanzmarkttheorie. Diese Finanzmarkttheorie besagt, dass Finanzmärkte effizient seien. Das bedeutet unter anderem, dass Finanzmärkte standardnormalverteilt sind, also der gaußschen Glockenkurve folgen. Die Effizienzmarkthypothese geht davon aus, dass alle Marktteilnehmer – also Käufer ebenso wie Verkäufer – vollständig rational und auf der Basis gleicher Informationen agieren und die Summe dieser Informationen jederzeit bereits in den Kursen verarbeitet ist.

Die Pleite des Hedgefonds LTCM hat gezeigt, dass Märkte nicht effizient sind

Kein Teilnehmer wäre also in der Lage, den Markt auf Dauer zu schlagen. Reale Märkte sind aber nicht effizient. Dies zeigt sehr schön die Pleite des Hedgefonds LTCM, der seine Investments anhand dieser Finanzmarkttheorie ausrichtete, 1998 aber spektakulär pleiteging und fast das ganze Finanzsystem mit sich gerissen hätte. Der Lerneffekt der Notenbanker tendierte gegen Null.

Die Psychologie der Anleger wirkt sich massiv auf die Finanzmärkte aus. Börsianer wissen das schon lange. Seit einigen Jahren gibt es aber auch einen wissenschaftlichen Forschungsbereich, der in diese Richtung geht. Er nennt sich „Behaviorial Finance" und beschäftigt sich mit der Psychologie der Anleger. Versuche mit Probanden ergaben, dass sich Menschen und damit Anleger nicht immer rational verhalten.

Im Folgenden lesen Sie die wichtigsten Ergebnisse des Forschungsgebiets „Behaviorial Finance":

Claus Vogt lehnt sich in dieser Darstellung an die Dissertation „Anlagestrategie Behaviorial Finance" von Arthur Oliver Jannich an.

Der „Behavioral Finance"- Ansatz wird durch zwei wichtige Ergebnisse geprägt:

  • Die Marktteilnehmer verhalten sich oft irrational
  • Dieses irrationale Verhalten ist systematisch, d.h. es kommt zu massenhaft auftretenden irrationalen Verhalten.

Dieses irrationale Verhalten beruht auf 3 Ursachen:

  1. Auf kognitiven Beschränkungen des Gehirns
  2. Auf emotionalen Einflüssen
  3. Auf normativen Einflüssen

Alle drei Ursachen können sowohl einzeln als auch zusammen auftreten und beeinflussen sich gegenseitig.

1. Kognitive Beschränkungen des menschlichen Gehirns

Kognition ist laut Bertelsmann-Lexikon der Psychologie „der Überbegriff für alle Prozesse, die mit dem Erkennen einer Situation zusammenhängen: Wahrnehmung, Erkennen, Beurteilen, Bewerten, Verstehen, Erwarten". Wenn man von kognitiven Fähigkeiten des Gehirns spricht, so meint man damit die Fähigkeit des Gehirns, Dinge wahrzunehmen, an Dinge mit Verstand heranzugehen, vernünftig zu sein und sich Urteile zu bilden. Um die Dinge für das Gehirn nicht zu komplex werden zu lassen, vereinfacht das Gehirn viele Dinge. Die Wissenschaft nennt dies Heuristiken. Diese Vorgänge laufen im Gehirn automatisch und unbewusst ab, können aber auch Fehler verursachen.

Um die Phasen des Entscheidungsprozesses besser zu verstehen, werden sie hier noch einmal verdeutlicht:

  • Wahrnehmung von Informationen
  • Verarbeitung von Informationen
  • Bewertung von Informationen

Die Wahrnehmung von Informationen

Man unterscheidet hier die Wahrnehmung neuer Informationen und den Abruf gespeicherter Informationen.

  • Die Wahrnehmung neuer Informationen
Selektive Wahrnehmung
Das Gehirn nimmt Informationen, die der eigenen Meinung, Erwartung oder Prognose entsprechen, bevorzugt wahr. Im Gegensatz dazu werden Informationen ignoriert, die dies nicht tun. Gerade Anleger suchen also nur nach den Informationen, die ihrer festgelegten Anlagestrategie entsprechen, alles Negative oder Andersartige ignorieren sie. Dies führt dazu, an Verlustpositionen auch dann noch festzuhalten, wenn alle Argumente dagegen sprechen. Deshalb lautet ein alte Börsenregel auch: „Verlieben Sie sich nicht in Ihre Investments".
 
Vereinfachung von Informationen
Um die Informationsflut und damit die Komplexität gering zu halten, sortiert das Gehirn alle Informationen aus, die auf den ersten Blick für die Entscheidungsfindung unwichtig scheinen. So finden eventuell wichtige Informationen keinerlei Beachtung. Schön wird dies am Ende einer Hausse deutlich. Zinssteigerungen und geldpolitische Veränderungen, die ein lange Vorlaufzeit haben, werden aufgrund dieser langen Vorlaufzeit als unwichtig abgetan. Fatal, da z.B. im Jahr 2007 die Zinsstrukturkurve invers war. Ein Zeichen für eine bald folgende Rezession.
 
Kontrast-Effekt
Außergewöhnliche Informationen, die im Kontrast zu ihrer Umwelt präsentiert werden, bleiben im Gedächtnis, werden eventuell überbewertet und können zu einer Überreaktion der Marktteilnehmer führen.
 
Kontext-Effekt
Wenn eine Reihe von Informationen präsentiert werden, dann bleibt die Erstgenannte am besten im Gedächtnis haften. Hat sich ein Anleger an positive Nachrichten gewöhnt, so ignoriert er, wenn sich Informationen im Laufe der Zeit verschlechtern. Kontext- und Kontrast-Effekt können sich übrigens auch widersprechen.
 
 
  • Der Abruf gespeicherter Informationen

Aufgrund der besonderen Gedächtnisstruktur, kann es zu kognitiven Beschränkungen kommen. Das Gedächtnis, das für die Speicherung von Informationen zuständig ist, besteht aus einem Kurz- und einem Langzeitgedächtnis. Informationen aus dem Kurzeitgedächtnis sind jederzeit verfügbar. Um Informationen aus dem Langezeitgedächtnis zu aktivieren, müssen sie erst verfügbar gemacht werden. Hier ergibt sich ein Problem, denn diese Informationen sind nur eingeschränkt abrufbar. Darüber hinaus bevorzugt der Mensch die leicht verfügbaren Gedächtnisinhalte. Diese bewertet er stärker. Hohe Aktualität, hohe Anschaulichkeit, hohe Auffälligkeit und hohe Häufigkeit sind Eigenschaften, die die menschliche Entscheidungsfindung sehr stark beeinflussen. Die Erinnerung an die jüngste Vergangenheit ist somit stärker ausgeprägt. Konkret bedeutet das: Investoren neigen dazu, die zuletzt angewendeten Strategien wieder anzuwenden. 

Auch beim Erinnern spielt der Kontexteffekt eine Rolle. Menschen können sich eher an Informationen erinnern, die sie in einem ähnlichen Kontext schon einmal abgerufen haben. Unterschwellig werden hier Assoziationen geweckt. Eine Aktie, mit der ein Anleger schon einmal viel Geld gewonnen hat, wird er immer positiver bewerten als eine Verlustaktie. Auch der Primateffekt kommt hier zum Tragen. Er besagt, dass die ersten Informationen in einer Zeitreihe besser in Erinnerung gehalten werden als spätere. Schönes Beispiel: Jeder erinnert sich an seine erste Aktie. Erinnerungen sind auch mit bestimmten Stimmungen verknüpft. Sobald man sich in dieser Stimmung befindet, setzt die Erinnerung ein.

Die Verarbeitung von Informationen

Wenn neu gewonnene oder aus dem Gedächtnis abgerufene Informationen vorliegen, werden sie weiterverarbeitet, um zu einer Entscheidung zu kommen. In dieser Phase kommen Heuristiken zur Anwendung:

  • Komplexitätsreduktion:

    Menschen bewerten komplexe Aufgaben oder Probleme isoliert. Aufgaben werden in Teilbereiche zerlegt. Erst dann werden Entscheidungen getroffen. Dies kann zu Fehleinschätzungen führen, da übergreifende Aspekte missachtet werden. Schönes Beispiel: Anleger legen sich Einzelpositionen in ihr Depot, legen aber kein Augenmerk auf die Gesamtstrategie. Auch wird der Einfluss des Wirtschaftszyklus` in den meisten Depots vernachlässigt. Drastische Kursverluste sind das Ergebnis. 

  • Verankerungsheuristik:

    Menschen neigen dazu, sich Bezugspunkte, sogenannte Anker zu suchen. Von diesen Ankern aus beginnen sie ihre Analyse. Beliebt ist es beispielsweise, Aktien oder Fonds auszusuchen, die gerade Höchstkurse erreicht haben, weil dieser „Erfolg" angeblich für einen weiteren positiven Verlauf steht. Dem muss aber nicht so sein, da sich Gegebenheiten in einem Unternehmen oder einem Fonds ändern können. Dazu gehört auch die sogenannte „Status quo bias". Sie besagt, dass Menschen den Status quo in die Zukunft fortschreiben möchten. Große Umbrüche, wie Kriege oder Zusammenbrüche ganzer Gesellschaftssysteme werden hier gerne verdrängt. Ein schönes Mittel gegen diesen Status-quo-Effekt ist das Durchblättern eines Geschichtsbuches. Hier erkennt man sehr schön, wie schnell sich die Welt ändern kann. 

  • Der Primateffekt

    sorgt dafür, dass erstgenannte Informationen besser verankert werden. Der Inside-View-Effekt stellt besonders denjenigen ein Bein, die sich mit einem Thema besonders gut auskennen. Sie lassen anders lautende Details nicht gelten und klammern sich an ihre Theorie. Dies kann böse enden. Vor allen Dingen wenn man aus lauter Selbstsicherheit das Risikomanagement vernachlässigt. 

  • Repräsentativitätsheuristik:

    Menschen sind ständig auf der Suche nach Mustern an denen Sie sich orientieren können. Das geht sogar so weit, dass sie dort Muster zu erkennen glauben, wo es gar keine gibt. Wenn man also glaubt, dass ein Aktienkurs aufgrund einer errechneten Wahrscheinlichkeit steigen wird, kann dies zu Fehleinschätzungen führen. Diese Muster werden noch durch sinnvoll klingende Erklärungen verstärkt und sorgen sozusagen für den Zusammenhalt der einzelnen Fakten. Oft kann es passieren, dass man unsinnige Entscheidungen aufgrund falscher Erklärungen trifft. 


Ein weiterer Fehler ist das Verallgemeinern von Einzelvorkommnissen. Anhand von kleinen Datenmengen werden „Gesetze" konstruiert, die falsche Anlageentscheidungen zur Folge haben.

Die Bewertung von Informationen

Menschen bewerten Informationen relativ. Je höher der erzielte Gewinn ist, desto weniger positiv wird ein weiterer Gewinnanstieg wahrgenommen; und je größer ein Verlust, desto weniger stark wird ein weiterer Verlustanstieg wahrgenommen. Aus diesem Grund neigen Anleger dazu, Gewinne zu früh zu realisieren und Verluste laufen zu lassen.

Deshalb fällt es Anlegern auch schwer, Positionen weiter aufzustocken, die bereits Gewinne erzielt haben.

Menschen neigen dazu, sichere Gewinne unsicheren vorzuziehen. Im Falle eines Verlustes verhält es sich allerdings umgekehrt: Hier werden unsichere Verluste sicheren Verlusten vorgezogen. Wenn es also um Gewinne geht, sind Anleger im Allgemeinen risikoscheu, wenn es aber um Verluste geht, risikofreudig.

Fazit für Sie als Anleger:

Aufgrund der kognitiven Beschränkungen des menschlichen Gehirns kann es zu zahlreichen Fehleinschätzungen kommen. Anleger müssen sich diese Fehler bewusst machen und versuchen, sie zu vermeiden.

2. Emotionale Einflüsse

Neben den kognitiven Beschränkungen gibt es weitere Einflüsse, die zu irrationalen Entscheidungen führen. Gerade emotionale Einflüsse können Anlegern das Leben schwer machen. Emotionen und kognitive Fähigkeiten sind untrennbar miteinander verbunden. So gilt der Zusammenhang, dass uns eine positive Stimmung empfänglicher für die Aufnahme positiver Informationen und für die Verfügbarkeit positiver Gedächtnisinhalte macht. In diesem Fall neigen Menschen zu mehr Optimismus und sind weniger kritisch. Menschen sind schlechtgelaunt kritischer. Daher sollten Sie z.B. Charts immer zur gleichen Uhrzeit analysieren und am besten in einem Raum, in den kein Tageslicht dringt, damit Sie annähernd immer die gleiche Stimmung haben.

Aus Sicht der Behavioral Finance-Theorie sind drei weitere Parameter sehr wichtig:

  • das Bedürfnis nach einem hohen Selbstwert
  • das Bedürfnis nach Dissonanzfreiheit
  • das Bedürfnis nach Kontrolle

Bedürfnis nach einem hohen Selbstwert

Menschen neigen dazu, Erfolge auf ihre eigenen Fähigkeiten zurückzuführen. Für die Misserfolge hingegen werden andere verantwortlich gemacht. Die Wissenschaft nennt dies „Biased Self Attribution". Darüber hinaus ist nur allzu menschlich, dass nicht eindeutige Informationen im eigenen Sinne interpretiert werden. Auch hierfür gibt es einen wissenschaftlichen Ausdruck: Confirmation Bias"

Eine positiv verzerrte Selbsteinschätzung und übertriebene Selbstsicherheit, in der Psychologie auch als „Overconfidence" bezeichnet, sind weitere Quellen für Fehleinschätzungen. An der Börse sollte man mit Demut und Bescheidenheit agieren. Überheblichkeit fördert mangelnde Risikokontrolle. Ein Sprichwort sagt: „Hochmut kommt vor dem Fall". Hochmut hat an der Börse nichts verloren. Besondere Vorsicht sollten Sie daher nach einer Zeit gewinnbringender Investments walten lassen, da Nachlässigkeit und mangelndes Risikobewusstsein schnell zu Verlusten führen können.

Das Bedürfnis nach Dissonanzfreiheit

Wenn sich Informationen oder Verhaltensweisen widersprechen, wird dies von vielen Menschen als unangenehm empfunden. Menschen versuchen stets, diesen Dissonanzen auszuweichen. So werden in dieser Situation nur noch Argumente zugelassen, die den Widerspruch scheinbar beseitigen. Dinge werden nur noch selektiv wahrgenommen und Denkinhalte solange angepasst bis sie stimmig sind. Das ist ein Grund, warum sich Anleger ihre Verlustpositionen so oft schön reden, statt sie zu realisieren. Denn der Widerspruch, Geld zu verlieren, obwohl man mit der Geldanlage doch Gewinne erzielen wollte, wird als sehr unangenehm empfunden.

Darüber hinaus werden Verluste, die sich als vermeidbar herausstellen, als besonders schlimm empfunden. Auch ärgern sich Anleger stärker, wenn ihnen vermeindlich einfach zu erzielende Gewinne entgangen sind. Daher reden Anlageberater Ihren Kunden Investmentideen auch selten aus. Sollte der Wert nämlich steigen, wird dies dem Anlageberater besonders übel genommen. Verluste hingegen lassen sich leichter ertragen.

Daraus folgt aber auch, dass aus Angst, eine Entscheidung später bereuen zu müssen, lieber gar keine Entscheidung getroffen wird. Das Festhalten an Verlustpositionen oder das Nichteingehen von Gewinnbringern sind die Folge.

Um kognitive Dissonanzen zu vermeiden, verlassen sich Anleger bei ihrer Geldanlage gerne auf Investmentgurus oder treten Investmentclubs bei.

Das Bedürfnis nach Kontrolle

Menschen neigen dazu, Dinge und Situationen kontrollieren zu wollen. Hierbei unterscheidet die Wissenschaft fünf Ebenen:

  • die Fähigkeit, Ergebnisse zu beeinflussen
  • die Fähigkeit, Ereignisse vorherzusagen
  • die Kenntnis der Einflussvariablen von Ereignissen
  • die Fähigkeit, Ereignisse nachträglich zu erklären
  • die Möglichkeit, Ereignisse schön zu reden

Die beiden letztgenannten Kontrollebenen finden häufig Anwendung bei Anlegern. So wird im Falle eines Verlustes gerne im Nachhinein nach Erklärungen gesucht. Im schlimmsten Fall werden diese Verluste dann noch schön geredet. Das Bedürfnis nach Kontrolle erklärt auch, warum Anleger so gerne auf heimischen Märkten investieren. Gründe hierfür sind das Gefühl, einen vermeintlich besseren Überblick zu haben und sich einzubilden, den heimischen Markt besser zu kennen. Die „Börsen-Psychologie" nennt dies auch Kontrollillusion. Die eigenen Fähigkeiten werden überschätzt und die Risikoneigung steigt an.

3. Normative Einflüsse

Normative Einflüsse beschreiben den Druck der von einer Gruppe ausgelöst wird. Der Mensch ist ein Herdentier, das sich gerne in seiner sozialen Gruppe Rückversicherungen für sein Verhalten holt. Bei Leuten, die in Gruppen an der gleichen Sache arbeiten, ist dieser Aspekt besonders stark ausgeprägt. So lässt sich auch erklären, dass viele Analysten die gleiche Meinung vertreten. Die Interaktionen innerhalb der Gruppe entstehen durch Beeinflussung des Einzelnen, aber auch durch Konsensbildung aller Gruppenmitglieder. Anleger sollten Meinungen einer großen Gruppe gegenüber immer misstrauisch sein. Verlassen Sie die Herde und machen Sie sich ihr eigenes Bild.

Fazit für Sie als Anleger:

Wenn Sie schon länger an der Börse tätig sind, haben Sie den einen oder anderen menschlichen Fallstrick bereits kennengelernt. Die höchste Pflicht und größte Kunst ist es, sein Verhalten nicht durch Emotionen lenken zu lassen und jede Entscheidung gründlich zu überdenken. Auch wenn der Druck einer Gruppe groß werden kann, verlassen Sie sich bitte lieber auf Ihre eigene Meinung. Dies stellt eine enorme Herausforderung dar, die es tagtäglich zu meistern gilt.

Denn kaum etwas ist so schwer wie immer wieder gegen kognitive Defizite anzukämpfen. Jetzt stellt sich die Frage, was einen erfolgreichen Anleger ausmacht. Ausschließen kann man den Aspekt, dass erfolgreiche Anleger eine besondere Strategie verfolgen. Ob nun Fundamentalanalyst oder Marktechniker, in jedem Bereich gibt es erfolgreiche und weniger erfolgreiche Investoren oder Trader. Es müssen also andere Eigenschaften sein:

11 Eigenschaften, die einen erfolgreichen Anleger ausmachen:

  • Unabhängigkeit

  • Geduld

  • Disziplin

  • Selbstvertrauen

  • Risikokontrolle

  • Zur eigenen Persönlichkeit passende Methode

  • Zur eigenen Persönlichkeit passender Zeithorizont

  • Hohe Motivation

  • Liebe oder Leidenschaft für die Märkte

  • Die Fähigkeit, Verluste zu akzeptieren

  • Die Fähigkeit, große Gewinne zu akzeptieren


Der letzte Punkt ist sehr wichtig. Denn wer nicht in seinem Innersten davon überzeugt ist, große Gewinne verdient zu haben, wird unbewusst dafür sorgen, dass die großen Gewinne ausbleiben oder schnell wieder verloren gehen. Wenn Ihnen also die positive Einstellung zum Wohlstand fehlt, werden Sie es schwer haben, ihn zu erlangen oder zu bewahren.